Der richtige Preis ist eine Frage der Sichtweise

Olaf Wittrock

Von Olaf Wittrock

Fr, 22. November 2013

Südwest

Für eine Unternehmensbewertung gibt es keine unumstößliche Basis / Der Wert bemisst sich an Erwartungen und Interessen.

Welchen Preis ein Unternehmen beim Verkauf von Anteilen hat, liegt letztlich am Betrachter. Zwei Parteien, der Käufer und der Verkäufer, müssen sich auf einen Preis einigen – der tatsächliche Wert des Unternehmens, das den Besitzer wechselt, bleibt dabei im Dunkeln. Das liegt nicht zuletzt daran, dass es den einen Unternehmenswert gar nicht gibt.

Für die Bewertung greifen die Parteien vielmehr auf unterschiedliche Methode zurück, je nach Ziel und Zweck. Verkäufer sehen als Untergrenze oft den Wert an, mit dem sie ein Unternehmen in ihrer Bilanz führen. Denn: Verkaufen sie unter Buchwert, erleiden sie am Ende einen bilanziellen Verlust. So hat dem Vernehmen nach auch die EdF auf einem Preis mindestens zum Buchwert beharrt. Ganz ähnlich betrachten viele Verkäufer auch den sogenannten Substanzwert ihres Unternehmens als Untergrenze für den Verkaufspreis. Dazu listen sie den Marktwert sämtlicher Vermögenswerte der Firma auf: Immobilien, Maschinen, Vorräte oder auch Patente. Das Problem ist nur: Käufer interessiert das alles in der Regel nicht. Sie wollen nicht wissen, was all die Maschinen irgendwann einmal gekostet haben. Sie interessiert vielmehr, ob der Kaufpreis gut angelegt ist, oder sie ihr Geld nicht besser anderswo anlegen. Dazu müssen sie den Ertragswert des Unternehmens kennen.

Letztlich müssen Käufer sich also fragen, wie hoch der laufende Gewinn eines Unternehmens ist – und dann ausrechnen, wie viel Kapital sie benötigten, um mit einem vergleichbar riskanten Geschäft anderswo ebenso viel Gewinn zu erzielen, beziehungsweise, wie viel die erwarteten künftigen Gewinne gemessen am heutigen Kapitaleinsatz wert sind. Das ist dann der Ertragswert der Firma. Jedenfalls theoretisch. Denn praktisch liegen die Einschätzungen über die Ertragsperspektiven eines Unternehmens zwischen Käufer und Verkäufer oft auseinander. Zudem haben beide unterschiedlich gute Kenntnisse über das Innenleben des Unternehmens. Das erschwert die Sache für den Käufer – und deshalb ist er gut beraten, sich genau zu informieren.

Treten die Ertragsprognosen nicht ein, hat er zu teuer eingekauft. Die Krux jeder Unternehmensbewertung ist, dass sie auf die Zukunft ausgerichtet, also spekulativ ist. Deshalb lässt sich so trefflich streiten, ob der faire Preis für eine EnBW-Aktie bei 34,09 Euro liegt oder bei 66,10 Euro. So weit gehen die Gutachten von Martin Jonas und Dirk Schiereck/Christian Kammlott (als Obergrenze innerhalb einer ermittelten Bandbreite) auseinander. 41,50 Euro wurden tatsächlich bezahlt.

Im speziellen Fall geht es zudem nicht nur um Bewertungsfragen, die juristisch von großer Bedeutung sind, sondern auch um die politische Frage, ob sich vier Monate vor der Landtagswahl überhaupt jemand die Mühe gemacht hat, genau hinzuschauen, bevor der Kaufpreis besiegelt wurde. Aber diese Frage wird auch das Ballwieser-Gutachten kaum klären können.